0佣金后为什么Ameritrade(AMTDUS)跌得最惨?

  前一段时间发现美股互联网券商版块从2018年开始下跌很多,至今股价也没什么起色。下表列出了互联网券商四巨头的下跌情况。

  这四家公司中的后两家,大部分人可能不怎么听说,不过前两家还是鼎鼎大名的。盈透是美国最大的互联网券商,嘉信理财(比较综合,有券商、有银行,还是全球第五大ETF提供商。光从定性判断,即使不一定值得投资,也有研究的价值。这一篇文章先梳理一下四家公司的基本情况,最后简单说一下现在行业竞争的主要矛盾——0佣金战。

  盈透的收入体量是四家公司中最低的,因为盈透(基本是纯纯地做券商业务,以前还是做市商业务,不过现在逐步退出,其他竞争对手都有其他业务。还能看到Ameritrade的总净收入增速是最高的,这是因为他们在2018财年收购了一家券商——Scottrade。Ameritrade(AMTD.US)也很直白在年报里说了,预计2019财年的增速只有6%,这么对比,Ameritrade可能是四家公司中内生性较差的一家。

  Thomas Peterffy在1977年开始创业,当时还不叫盈透,叫 T.P. & Co,当时Peterffy开发了一个自动交易系统,进行做市商业务。他们的系统还牛的,当时美国主要交易所的自动交易系统都和Peterffy有千丝万缕的关系,盈透是在1993年Peterffy进军券商行业才成立的。

  盈透2006年刚上市的时候,做市商业务还是主要收入来源,占总收入76%,2018年该业务占比剩下4%,几乎全部来自互联网券商业务。这种变化,我打算留到专门分析盈透的时候再讲。

  说盈透是美国最大的互联网券商,主要是用DARTs(日均收入交易)来衡量的。这个指标指的是每天能够产生收入的交易数量,包括了股票、债券和衍生品。

  但是Ameritrade居然没有公布DARTs,季报和年报都没找到,那么先看看另外三个巨头的数据。

  从上图可以发现,盈透的DARTs比同行高出好几倍,但是这并不一定因为盈透的账户比较多,下面是四家公司的客户账户数据。

  盈透的账户数量和客户资产都是最少的,账户平均资产排第二,嘉信理财各种指标都排第一。结合DARTs的情况,说明盈透的客户交易非常频繁。

  1963年Charles Robert Schwab和另外两个合伙人发起了专门写荐股报告的业务,在1971年于加州成立公司推进这项业务,公司作为Commander Industries的全资子公司,他们的业务则为Commander Industries的传统券商业务提供增值服务。这项业务顶峰的时候,有3000个人订阅,年费84块美金。

  互联网券商的前身大多是折扣券商,1975年美国SEC放开佣金限制,便出现的这种券商“新品种”。嘉信理财在1975年马上就成立了折扣券商部门,这么看来,嘉信理财比盈透入行更早。

  嘉信理财分成银行部门和券商部门,其银行部门在美国银行业中位列13。在业务划分上,嘉信理财分成了利息收入(包括了银行部门赚的息差和券商融资融券的利息)、投顾业务(赚取管理费)和交易业务(赚取佣金)。

  从文章第二张图可以看出,嘉信理财交易业务占比是最低的,说明佣金收入对公司影响很小。横向对比另外三家公司,佣金占比总收入也是最小的,说明0佣金战对嘉信理财影响最小。

  Ameritrade的全名是TD Ameritrade,其发展也是从1975年SEC放开佣金限制开始。创始人Joe Ricketts和三个小伙伴出来创业,其发展伴随着一系列收购并购,个人感觉没什么亮眼的内生发展。

  从本文第二张图可以看到,Ameritrade的收入中有银行存款账户费用和投资产品费用。银行存款账户费用是Ameritrade和多伦多道明银行合作,把客户闲余资金拿去买多伦多道明银行的货币基金产生的费用。投资产品费用就是客户在Ameritrade买各种金融产品产生的收入。

  E-trade(在1991年成立,在96年上市了。趁着互联网泡沫的浪潮,股价一度炒到144.5美元(除权价),至今都没有超过这个高点。

  E-trade除了券商业务,还有投顾业务,但是占比非常少。装在他们的“费用和服务费用”里面,这个科目是E-trade的大杂烩,占比最大的是“订单流收入”。

  订单流是什么?这涉及到美国证券交易的生态。在我国,证券交易都要发送到交易所撮合(除了场外的),在美国却不一定。美国的证券市场有很多做市商,几乎各种证券品种,都能找到特定的做市商,和这些做市商交易,就不需要把订单发送到交易所成交了。

  一些做市商会支付券商费用,为了和券商的客户交易,这笔费用对券商来说是收入,称为Payment for order flow(简称PFOC)。当然,和做市商交易的价格一般都不太好,不然做市商怎么获利呢。

  最近的0佣金战是从富达(Fidelity)8月份提出要提供0佣金服务开始,盈透在9月份最后一个星期开推出IBKR Lite提供0佣金服务,加入0佣金战。然后嘉信理财在10月1日也宣布加入0佣金战,不过是针对美国本土的股票交易。后来,Ameritrade和E-trade也跟进。

  0佣金之后,券商不会完全赚不了佣金,只不过换成了PFOC的形式(如上文叙述)。四家巨头里面,只有盈透不做PFOC,完全致力于优化客户的成交价格,非常有良心。其他的三家,PFOC占比总收入的比例还不大,要弥补佣金的减少还不太容易。

  刚才提到0佣金战可能对Ameritrade的影响最大,是因为四家巨头里面Ameritrade的佣金占比总收入最大。如果仔细看本文第二张图,会发现盈透的佣金收入才是最大的,但是盈透的佣金还来自全球其他地区,另外盈透的佣金主要来自衍生品交易,0佣金战暂时的范围在股票,很难想象衍生品也0佣金,因为衍生品的流动性不如股票,券商确实要花点功夫去撮合。

  也正因为这样,在嘉信理财宣布加入0佣金战的时候,Ameritrade跌得最惨,当天下跌25.76%。第二惨的是E-trade,下跌16.43%。盈透和嘉信理财均下跌9%左右。这说明市场的达成了一种共识,0佣金战会削弱中小型规模和内生性不强的券商的市场地位。

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